Pourquoi y a-t-il tant de confusion sur la question de savoir si les startups soutenues par du capital-risque sont éligibles aux prêts SBA Section 7 (a) dans le cadre du Paycheck Protection Program (PPP)? La confusion provient en grande partie de:
(1) le «Règles d’affiliation »
(2) une interprétation erronée largement partagée de la règle qui s’applique (voir l’article de Forbes de la semaine dernière sur l’article 301 (f) par rapport à l’article 103, que nous appellerons « Article 301 (f) de Forbes« ), et
(3) le manque de clarté autour dispositions de protection conférant un contrôle en vertu des règles.
Examinons-les un par un, en commençant par les conseils de confirmation du Département du Trésor publiés au cours des dernières 24 heures:
1) Règles d’affiliation: pourquoi il est important que l’article 301 (et non 103) soit applicable (voir Article 301 (f) de Forbes)
J’ai écrit sur les «règles d’affiliation» dans l’article Forbes Section 301 (f) (citant l’analyse plus approfondie que j’avais coécrite précédemment avec mes collègues de Lowenstein Sandler LLP: Matthew J. Moisan, Ed Zimmerman, Lowell A. Citron, Kimberly E . Lomot et Raymond P. Thek, «SBA Section 7 (a) Loans for Venture Capital Backed Growth Companies / Startups under the CARES Act», Lowenstein Sandler LLP (31 mars 2020) (le «Lowenstein Sandler SBA Section 7 (a) Papier”).
Cette analyse a expliqué que parce que l’article 301 (f) régissait, de nombreuses startups ne seraient PAS des «affiliés» de leurs VC. C’est important parce que l’admissibilité à ces prêts SBA Section 7 (a) dépend (entre autres) de 500 employés ou moins (rappelez-vous, le «SB» dans «SBA» est pour «Small Business») et si les startups étaient «affiliées» de leurs VCs, l’analyse obligerait les startups à compter tous leurs employés mais aussi à ajouter les employés du VC et de toutes les autres startups du VC. Cela rendrait la plupart (sinon la totalité) des startups inéligibles aux prêts SBA Section 7 (a). Étant donné que l’article 301, cependant, régit l’analyse des «sociétés affiliées» pour les prêts de la section 7 (a) de la SBA, beaucoup moins de startups soutenues par VC seront balayées dans le piège des «sociétés affiliées».
CAVEAT: Vous devez en quelque sorte lire l’article Forbes Section 301 (f) et / ou l’article Lowenstein Sandler SBA Section 7 (a), car je ne répète pas toute cette analyse ici et vous manquerez certaines étapes que vous avez prendre.
2) Spoiler: la nouvelle directive du Trésor a confirmé qu’il s’agit de l’article 301
« Cependant, les normes détaillées d’affiliation contenues dans l’article 121.103 ne s’appliquent pas actuellement aux emprunteurs PPP, car l’article 121.103 (a) (8) prévoit que les candidats aux programmes de prêts aux entreprises de la SBA (qui incluent le PPP) sont soumis à la règle d’affiliation contenue dans 13 CFR 121.301.«
Ce qui précède provient des directives détaillées du Trésor hier soir (3 avril), notant:
« Cette règle finale provisoire complète la règle initiale par des indications supplémentaires concernant application de certaines règles d’affiliation applicable à la mise en œuvre par SBA des articles 1102 et 1106 de la Loi et demande les commentaires du public. » (Je souligne)
«Modifications temporaires du programme de prêts aux entreprises; Paycheck Protection Program, « 3 avril 2020, »Règle finale provisoire du Trésor du 3 avril”). Cela est conforme aux directives du Trésor du 2 avril 2o2o[1] («Règle finale provisoire») (l’éligibilité comprend «une petite entreprise au sens de l’article 3 du Small Business Act (15 USC 632), et soumise aux règles d’affiliation de SBA en vertu de 13 CFR 121.301 (f), sauf dérogation spécifique dans la loi ”).[2] Voir également l’explication des modifications apportées à cette règle finale provisoire, telle que publiée par mes collègues Lowell A. Citron, Michael A. Buxbaum, Theodore C. Sica et Kimberly E. Lomot, «SBA Paycheck Protection Program Update: SBA Interim Final Rule », Lowenstein Sandler LLP (3 avril 2020).
3) Dispositions de protection
Comme indiqué dans l’article Forbes Section 301 (f), l’analyse commence par déterminer si un actionnaire unique a plus de 50% des capitaux propres de la startup (calculé selon la section 301 (f)) ou le droit de contrôler une majorité du conseil d’administration de la startup . Même sans actionnaire de contrôle, les règles relatives aux affiliés exigent toujours de déterminer si un seul CV contrôle des dispositions de protection importantes, ce qui permet à ce dernier de bloquer les opérations sur titres significatives et, dans l’affirmative, ce dernier pourrait bien contrôle le démarrage.
Bien qu’il existe une jurisprudence à ce sujet, une grande partie de cette jurisprudence (peut-être la totalité ou presque) se concentre sur l’article 103 plutôt que sur l’article 301 (f), car l’article 301 (f) est plus récent. Il semble qu’une grande partie de cette jurisprudence tombe également en dehors du contexte des startups soutenues par le capital-risque. Cela est logique parce que les prêts SBA ont été plus rares parmi les startups soutenues par des entreprises. Nous prévoyons de publier une analyse de la jurisprudence relative à l’article 103 «Contrôles négatifs» ou «Dispositions de protection», mais examinons certaines des différences entre les deux dispositions et discutons de la façon de les aborder.
Dispositions de protection en vertu de l’article 103 par rapport à l’article 301: Les cas de «contrôle négatif» ou de «disposition de protection» en vertu de l’article 103 se distinguent POTENTIELLEMENT de la façon dont la loi s’appliquerait en vertu de l’article 301, car l’article 103 (a) (3) est son propre paragraphe (par opposition à la phrase singulière de l’article L’article 301 (f) (1) sur la propriété d’actions, et l’article 103 ajoute également: « comprend, mais sans s’y limiter », ce que l’article (301 (f) (1) ne fait PAS. De plus, l’article 103 est une règle qui prévoit déjà pour un actionnaire minoritaire de partager le «contrôle» avec un ou plusieurs autres actionnaires minoritaires, tandis que l’article 301 (f) (1) ne trouve un contrôle de propriété en pourcentage que lorsque le détenteur dépasse 50% des capitaux propres. Par conséquent, l’article 103 ( a) (3) devrait jeter un filet plus large que l’article 301 (f) (1) pour trouver une disposition de protection conférant un «contrôle» pour déterminer qui est un «affilié».
Voici l’article 103 (a) (3):
«(3) Le contrôle peut être affirmatif ou négatif. Contrôle négatif comprend, mais sans s’y limiter, les cas où un actionnaire minoritaire a la capacité, en vertu de la charte, des règlements administratifs ou de la convention des actionnaires de la société, d’empêcher un quorum ou de bloquer autrement l’action du conseil d’administration ou des actionnaires. » (Je souligne).
Voici l’article 301 (f) (1) – dernière phrase:
«SBA considérera qu’un actionnaire minoritaire aura le contrôle, si cette personne ou entité a la capacité, en vertu de la charte, des règlements administratifs ou de l’accord des actionnaires de la société, d’empêcher un quorum ou de bloquer autrement l’action du conseil d’administration ou des actionnaires. «
Pour les raisons évoquées dans le Article 301 (f) de Forbes, L’article 103 autorise SBA à «trouver affiliation où plusieurs VC possèdent chacun des morceaux importants du stock d’une startup et ensemble « contrôlent » cette startup, même si aucun d’entre eux ne possède la majorité. » Ce n’est pas le cas avec l’article 301. De même – et c’est plus compliqué – il y a le libellé «totalité des circonstances» dans l’article 103 (a) (5) qui fournit à SBA une boîte à outils différente pour trouver le contrôle «même si aucun facteur unique n’est suffisant constituer une affiliation. « [3]
Dispositions de protection: renoncer / modifier? S’il y a un seul actionnaire (VC) qui contrôle un veto, quelle est la meilleure façon de déroger / suspendre / supprimer des dispositions qui pourraient être interprétées comme conférant le contrôle? Le libellé explicite de l’article 301 (f) dit qu’une convention entre actionnaires peut conférer un pouvoir de contrôle, par conséquent, il semble qu’une convention entre actionnaires devrait également être en mesure de supprimer ce pouvoir de contrôler. Par conséquent, les éléments suivants d’un pacte d’actionnaires visant à éliminer le contrôle entre un actionnaire et la startup devraient fonctionner. L’accord écrit doit être:
- effectivement exécutoire et licite,
- non révocable par l’investisseur – en d’autres termes, la startup devra consentir à une révocation ou à une modification de l’accord,
- en cours d’écriture,
- efficace à partir d’au moins la minute précédant la demande et la certification sont soumises par la startup jusqu’à au moins aussi longtemps que le prêt est en cours (peut-être plus longtemps, mais c’est un débat que nous pourrons avoir plus tard), et
- de bonne foi, et donc pleinement respecté par les parties.
Il existe un certain nombre de situations dans lesquelles un seul actionnaire «contrôle» une série d’actions privilégiées parce qu’elle détient plus de 50% mais moins que la totalité de cette série. Dans ces situations, cet actionnaire pourrait à lui seul contrôler un veto parce que les dispositions protectrices de cette série sont basées sur un vote majoritaire. Dans cette situation, la start-up et cet actionnaire pourraient modifier afin que cet actionnaire particulier ne puisse ni bloquer seul ni donner le feu vert seul à l’action couverte par ces dispositions de protection. En d’autres termes, une façon de lever l’obstacle de la disposition de protection est de déroger aux dispositions, tandis qu’une autre façon de lever l’obstacle serait de conserver les dispositions de protection mais de les faire partager (plutôt que le droit d’un seul actionnaire).
Les startups et les VC devront s’assurer qu’ils sont de bonne foi diligents, car les prêteurs exigeront que la startup signe une certification, ce qui est une obligation / responsabilité sérieuse. À la lumière du jour, des efforts de bonne foi pour se conformer seront importants. C’est aussi la bonne chose à faire.
NOTES FINALES
[1] Notez que le document n’est pas daté, mais a été tweeté par le secrétaire au Trésor Steve Mnuchin (à partir de son iPhone) à 19h15. le 2 avril. («Les directives pour le programme de protection des chèques de paie sont en ligne! Nous encourageons les prêteurs à visiter https://home.treasury.gov/system/files/136/PPP—IFRN%20FINAL.pdf pour plus de détails.»). Le Trésor ne semble pas l’avoir tweeté.
[2] Cela est également cohérent avec l’explication de la raison pour laquelle l’article 301 (f) s’appliquait dans le «PS» de l’article 301 (f) de Forbes.
[3] L’article 103 (a) (5) stipule: « Pour déterminer s’il existe une affiliation, SBA tiendra compte de la totalité des circonstances et peut trouver l’affiliation même si aucun facteur n’est suffisant pour constituer une affiliation. »